Viisi väärää ja vaarallista ajatusta rahapolitiikasta

1. Rahapolitiikassa on kyse euron suhteesta muihin valuuttoihin

Mistä ajatuksessa on kyse?

Suomalaiset tapaavat hahmottaa keskuspankin toiminnan valuutan ulkoisen arvon (valuuttakurssien) suhteen. Keskuspankki laskee korkoja, mikä alentaa euron arvoa suhteessa dollariin ja kruunuun ja vienti alkaa vetää. Ajattelutapa on historiallisesti katsottuna luonteva: tätä suomalainen rahapolitiikka on ollut koko toisen maailmansodan jälkeisen ajan lukuun ottamatta nykyistä, erikoista euroaikaa ja vuosia 1992-1996. Talous ajautui umpisolmuun, valuutta devalvoitiin, vienti alkoi vetää ja kustannusrakenne lähti kehittymään uutta devalvaatiota kohti.

Miksi se on väärä?

Rahapolitiikka toimii monia kanavia pitkin, ja valuuttakurssit ovat vain yksi niistä. Rahapolitiikan vaikutukset tulevat euroalueella enemmän investointien ja yksityisen kulutuksen kuin vientikysynnän kautta, ja sama pätee todennäköisesti Suomenkin kohdalla.

Miksi se on vaarallinen?

Euroopan keskuspankki virallisen kantansa mukaan huomioi valuuttakurssien vaikutuksen varsinaiseen tavoitemuuttujaan eli kuluttajahintoihin, mutta euron matala tai korkea arvo valuuttamarkkinoilla ei ole sen tavoite. Tämä on linjassa G7-maiden julistuksen kanssa, jonka mukaan rahapolitiikalla ei pyritä valuuttakurssimuutoksiin.

Jos suomalainen pitää EKP:n rahapolitiikkaa liian kireänä, hän kehystää ajatuksen niin, että euron arvo valuuttamarkkinoilla on liian korkea ja että EKP:n pitäisi toimia sen laskemiseksi. EKP:n on helppo torjua tällaiset vaatimukset suoralta kädeltä: itse asiassa näiden vaatimusten torjuminen on sen velvollisuus. Valuuttakursseista puhuminen ei siis johda mihinkään. Pidemmälle päästäisiin, jos asia esitettäisiin investointi- ja kulutuskysynnän ja niiden tuotanto- ja työllisyysvaikutusten kautta. Tälläkään ei päästä kuitenkaan kovin pitkälle, kuten kohdassa 4 nähdään.


Valuuttakurssinäkemyksen lisähaitta on se, että kansainvälinen rahajärjestelmä näyttäytyy siitä katsoen nollasummapelinä. Yhdysvalloissa lasketaan ohjauskorkoa ja eurooppalaiset kärsivät, kun jenkit vievät sijaa vientimarkkinoilla. Todellisuudessa ainakin nykyisenlaisessa taantumassa Fedin koronlasku lisää eurooppalaisten tuotteiden kysyntää Yhdysvalloissa niin, että eurooppalaiset lopulta hyötyvät toimenpiteestä. 1930-luvun lama loppui siihen, että kaikki maat ryhtyivät toteuttamaan ekspansiivista rahapolitiikkaa ja kaikki voittivat.


2. Talous on turvassa, kunhan deflaatiopeikko torjutaan

Mistä ajatuksessa on kyse?

EKP laski torstaina ohjauskorkoa ja useat toimenpiteestä tehdyt jutut kehystivät asian niin, että inflaatiovauhdin hiivuttua 0,7 prosenttiin lokakuussa EKP haluaa torjua deflaation eli yleisen hintatason laskun mahdollisuutta. Ajatus tässä on se, että deflaatiossa on jotain erityistä. Ajatus on se, että jos inflaatioaste muuttuu 0,1 prosentista -0,1 prosenttiin, taloudessa tapahtuu jotain radikaalisti erilaista kuin jos inflaatioaste muuttuu 0,3 prosentista 0,1 prosenttiin. Tämä ei ole edes vain "tavallisen kansalaisen" näkemys: myös taloustieteilijät ja erityisesti keskuspankit käyttävät tätä.

Miksi se on väärä?

Koska kunnioitettavat taloustieteilijätkin puhuvat tästä, en uskalla väittää sen olevan täysin väärä. Ehkä siinä on jotain taustalla. Itse en vain ole ikinä ymmärtänyt sitä. Väitän, että kyse on ensisijaisesti siitä, että toteutuneet hinnat eivät vastaa odotuksia, ja tämän kannalta on aivan sama, onko kyse deflaatiosta (hintatason laskusta) vai disinflaatiosta (inflaation hidastumisesta).

Ensinnäkin ajatus siitä, että deflaatio olisi aina ja kaikkialla talouden turma on yksinkertaisesti väärä. Deflaatiosta nostetaan esille erityisesti kaksi kurjaa episodia: Yhdysvallat (ja osin myös muu maailma) 1930-luvun Suuressa lamassa ja Japani vuosituhannen taitteessa. Kun tarkastellaan historiallista kokemusta laajemmin, deflaation ja taantumien välillä ei näytä olevan mitään yhteyttä. Maat ovat kyenneet reippaaseen kasvuun laskevan hintatasonkin puitteissa.

Toiseksikin jos haittoja katsotaan, enemmän meillä on tuoretta kokemusta disinflaatioista kuin deflaatiosta. Keskuspankit kautta läntisen maailman päättivät 1980-luvun alussa, että ne vakauttavat inflaation ja vakauttavat sen edellisten vuosien keskiarvoa matalammalle tasolle. Seurauksena oli taantumia ja työttömyyttä. Joidenkin tutkijoiden mukaan Euroopan työttömyysongelma syntyi pitkälti noiden disinflaatioiden seurauksena.

Miksi se on vaarallinen?

Ajatus on vaarallinen, koska se päästää keskuspankin liian helpolla. Deflaatio- ja inflaatiopeikkojen pelossa elävä yhteiskunta käytännössä sanoo, että keskuspankki saa tehdä mitä vain nollan ja kahden prosentin inflaatiovauhdin välillä. Tiedämme, että kun inflaatio on pitkään matalalla ja vakaana, hinnoista tulee entistäkin jäykempiä. Tällöin on erityisen haitallista talouden kannalta, jos toteutuneet hinnat eivät vastaa odotuksia.

Kun tehdään tiukka ero disinflaation ja deflaation välillä, vallan vahtikoirat nukkuvat suurimman osan ajasta ja hereillä ollessaan haukkuvat väärää puuta. Se on hassua. Anna inflaation laskea vuoden ajan kokonaistuotannon supistuessa ja kukaan ei räpäytä silmiään, mutta mainitse deflaatio ja kaikki menettävät järkensä. Itse en näe mitään syytä pelätä deflaatiota. EKP on voimakkaasti sitä vastaan ja sillä on tarvittavat välineet. Tämä ei tarkoita sitä, etteikö rahapolitiikalta pitäisi vaatia enemmän.


3. Kun ohjauskorko on matalalla tasolla, rahapolitiikka on löysää

Mistä ajatuksessa on kyse?

Rahapolitiikasta puhuttaessa mainitaan usein historiallisen matalat ohjauskorot. On totta, että EKP:n ohjauskorko on historiallisen matalalla: se ei ole koskaan ollut 0,5 prosentissa aiemmin. Tämän perusteella usein ajatellaan, että rahapolitiikka on löysää tai jopa "ultralöysää".

Miksi se on väärä?

Vain hölmöt katsovat yksin ohjauskorkoja ja luulevat näkevänsä niissä jotain mielenkiintoista. Erityisesti vain hölmöt voivat päätellä sen perusteella mitään rahapolitiikan tilasta, siitä, onko se löysää vai tiukkaa. Jos milloinkaan, raha on löysää hyperinflaatioiden aikana, ja tuolloin korot nousevat kymmeniin, jopa satoihin prosentteihin.

Tähän liittyy tietenkin se, että rahapolitiikan ohjauskorosta ja markkinakoroista puhuttaessa viitataan nimelliskorkoihin, kun taas taloudellisen toimeliaisuuden määrää enemmänkin reaalikorko. On kuitenkin perimmäisempi syy siihen, miksi ohjauskorkojen tuijottaminen on hölmöä. Ohjauskorko on väline, ja sen tasoa pitäisi arvioida suhteessa siihen, mikä sen "pitäisi" olla. Tällä on syvempi merkitys kuin se, mitkä rahapolitiikan vallitsevat tavoitteet ovat. On vaikea, jopa mahdoton kysymys antaa kriteeri sille, milloin rahapolitiikka on tiukkaa ja milloin se on löysää. Nimelliskorot, reaalikorot tai rahan määrän muutokset ovat epäluotettavia rahapolitiikan tilan indikaattoreita. Parempia ovat inflaation ja nimellisen BKT:n kehitys. Kannattaa siis katsoa tavoitteita, ei välineitä.

Miksi se on vaarallinen?

Ohjauskorkoja tuijottamalla me emme ymmärrä, mitä keskuspankki tekee emmekä siten pysty rakentavasti toteuttamaan velvollisuuttamme tarkkailla, valvoa ja kritisoida sen toimintaa. On vaikea arvioida lääkärin toimintaa, jos katsoo vain sitä, paljonko lääkkeitä potilaalle määrätään eikä sitä, mikä potilaan tila on ja miten se kehittyy.

Lohdullinen puoli yllä käsitellyssä valuuttakurssien tuijottamisessa on se, että niiden kautta kierretään tämä ansa. Sen kautta suomalaiset voivat ymmärtää, että rahapolitiikka voi olla tiukkaa, vaikka ohjauskorot ovat matalalla.


4. Teot ovat kiinnostavampia kuin tavoitteet

Mistä ajatuksessa on kyse?

EKP:n korkopäätöksiä uutisoidaan näkyvästi. Uutisten yhteydessä saatetaan mainita jotain rahapolitiikan tavoitteista, mutta fokus on aina teoissa ja niiden selittämisessä. Miksi EKP päätti laskea ohjauskorkoaan viime torstaina?

Miksi se on väärä?

EKP:n korkopäätösten informaatioarvo on lopulta melko matala. Se, että EKP laskee ohjauskorkoa kertoo meille enemmän talouden heikosta tilasta kuin mistään muusta. Jos talouden heikkoa tilaa haluaa uutisoida, niin sitä voi uutisoida suoraan tuotanto- ja työllisyyslukujen kautta. EKP:n laski ohjauskorkoaan viime torstaina, mutta sen tavoite oli sama perjantaina kuin mikä se oli keskiviikkona. Ja tavoite on se, millä on merkitystä.

Miksi se on vaarallinen?

Se miten lääkäri määrää lääkkeitä on ehkä mielenkiintoinen, mutta lopulta tekninen ongelma. Yhteiskunnallisesti paljon tärkeämpää on se, miksi lääkäri lääkkeitä määrää - potilaan vai lääkeyhtiön edun vuoksi?

EKP on itsenäinen keskuspankki demokraattisessa valtioliitossa. Se toteuttaa parhaansa mukaan sitä tavoitetta, joka sille on annettu ja jota se on itse edelleen tulkinnut tarkemmin. Otan esimerkin. Haluaisin, että EKP toteuttaisi elvyttävämpää politiikkaa. Tarkoittaako tämä sitä, että haluaisin EKP:n laskevan ohjauskorkoa ja ottavan käyttöön negatiivisen talletuskoron? Vastaus lienee kyllä, mutta kysymys esitetään välineiden kautta ja sen takia se on väärä.

Se mitä haluaisin on että rahapolitiikan tavoitetta euroalueella muutettaisiin niin, että siinä otettaisiin nykyistä enemmän huomioon myös tuotannon ja työllisyyden vaihtelut. Väitän, että myös kirjallisuus optimaalisesta rahapolitiikasta tukee tällaista muutosta. Tämä muutos voisi tapahtua muuttamalla EKP:n perussopimuksen artiklaa 127, mutta se vaatisi perussopimuksen muuttamista, mikä on aika vaivalloinen tie. On kuitenkin toinenkin tie. Vaikka EKP ei tätä korosta, sillä itsellään on merkittävä valta oman tehtävänsä määrittelemisessä. Itse asiassa perussopimuksen artiklan 127 kohta 2 mainitsee Euroopan keskuspankkijärjestelmän tehtävistä ensimmäisenä "unionin rahapolitiikan määrittelemisen ja toteuttamisen" (korostus minun). Perussopimus määrittelee vain sen, että rahapolitiikan ensisijaisen tavoitteen on oltava hintavakaus.

Kysymys siitä, minne EKP seuraavaksi ohjauskorkonsa työntää, on akateeminen. Kysymys siitä, mikä rahapolitiikan tavoite on, on yhteiskunnallinen. On vaikeaa keskustella jälkimmäisestä, jos huomio keskittyy edelliseen.


5. Narulla ei voi työntää

Mistä ajatuksessa on kyse?

Kun pääkirjoitustoimittaja tai kolumnisti haluaa kirjoittaa rahapolitiikasta, tarve käyttää raflaavia, tunnettuja ja aihepiirin kannalta relevantteja sananparsia on huutava. Harmillista kyllä vaihtoehdot tässä ovat aika vähäiset, joten narulla työntämisestä joudutaan puhumaan aika usein. Mitä sillä tarkoitetaan?

Narulla työntämiselle voidaan antaa kaksi merkitystä, jotka ovat erilaisia ja jotka ovat syytä pitää erillään. Ensimmäinen on se, että rahapolitiikan instrumenttien vaikutus tavoitemuuttujiin on riippuu talouden tilasta. Ohjauskoron lasku 0,25 prosentilla kiihdyttää taloutta taantumassa vähemmän kuin mitä vastaavankokoinen nosto hidastaa sitä noususuhdanteessa. Todennäköisesti myös rahoitusmarkkinoiden ongelmat heikentävät tietyn kokoisen korkomuutoksen vaikutusta talouteen. Toinen merkitys on se, että rahapolitiikalla ei yksinkertaisesti voida vaikuttaa talouteen.

Miksi se on väärä?

Ensimmäinen merkitys on totta: tietyn korkomuutoksen vaikutus näyttäisi olevan heikompi nykyisenkaltaisessa finanssikriisissä kuin normaaliaikoina. Tämä ei kuitenkaan tarkoita, että jälkimmäinen merkitys olisi totta. Rahapolitiikalla voidaan vaikuttaa reaalitalouteen, nyt ja aina. Jatkaakseni lääkärianalogiaa, se että 400 mg ibuprofeenia ei vie kipua pois ei vielä tarkoita sitä, että särkylääke ei toimi. Sitä vain pitää ottaa enemmän (tai vaihtaa aspiriiniin).

Miksi se on vaarallinen?

Romer & Romer (pdf) kutsuvat Yhdysvaltain keskuspankin Fedin historian vaarallisimmaksi ajatukseksi sitä, että rahapolitiikalla ei voida vaikuttaa talouden kehitykseen. Samalla tavalla se on koko rahapolitiikan historian, nykypäivän ja tulevaisuudenkin vaarallisin ajatus. Ajateltaessa, että rahapolitiikan keinot on käytetty, altistetaan talous ja kansalaiset jotka sen muodostavat turhalle kärsimykselle, olkoonpa tuo kärsimys työttömyyttä tai epävakaita hintoja. EKP ei pysty saamaan aikaan mitä tahansa työttömyyden tai tuotannon tasoa, mutta se pystyisi halutessaan muuttamaan niitä nykytasoilta


Yhteenveto

Keskustelu rahapolitiikasta erityisesti sanomalehtien pääkirjoitussivuilla näyttäytyy omiin silmiini seuraavanlaiselta. Kansalainen katsoo EKP:n ohjauskorkoja (kohta 4) ja päättelee, että rahapolitiikka on hyvin löysää (kohta 3). Hän näkee rahapolitiikan olevan löysää ja havaitsee talouden olevan tästä huolimatta taantumassa, joten hän ajattelee, ettei rahapolitiikalla ole mitään merkitystä (kohta 5). Tai kansalainen tyytyy siihen, että deflaatiopeikko on torjuttu (kohta 2). Tai sitten hän on tyytymätön toteutettuun rahapolitiikkaan ja marssii Frankfurtiin vaatien euron arvon alentamista, jossa hänen pyyntönsä asianmukaisesti torjutaan (kohta 1). Näin EKP ei muuta politiikkaansa, vaikka se voisi sen tehdä ja vaikka sen, ainakin omasta mielestäni, pitäisi se tehdä.


1553 sanaa.


P.S. Koetin kirjoittaa yleistajuisesti ja yleisöystävällisesti, joten päätin jättää lähteet pois tekstistä. Jos jokin juttu mietityttää, laita kommenttia niin avaan sitä mielelläni. Mahdolliset kysymykset ovat varmaan lähinnä että "Kuka näin ajattelee, eikö tämä ole vain olkiukko?" ja "Miten niin muka tämä on väärin?". Mikäli käykin ilmi että olen ollut väärässä - että minulla ei olekaan kunnon lähteitä tai tulkitsen niitä väärin - muokkaan tekstiä sen mukaisesti. Muutenkin tietenkin kommentit ovat enemmän kuin tervetulleita.